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华东医药（000963）：专科产品具备特色区域商业龙头　　华东医药基本情况。公司是区域商业龙头，尤其在浙江省具有领先地位，从收入构成看，2010年1-6月医药商业占81％，工业占18％，由于行业特征，商业毛利率较小，工业毛利率较大，因而工业对毛利的贡献占比为71％，商业为26％。
　　对于大部分医药商业类公司，我们的基本判断是工业商业一体，下拓宽覆盖范围、上丰富产品线是主要战略。公司已对浙江省县级以上医院实现了全覆盖，产品以专科药为主，包括四大领域：器移植药、糖尿病药、消化道药和肾病，在器移植药领域，医疗界普遍采用的是“激素类＋钙调剂＋代谢类”免疫抑制剂三联法，公司在该领域产品包括赛可平、新赛斯平、他克莫司等主力产品，是最具竞争力的公司之一。
　　免疫抑制剂内资第一品牌。目前卫生部公布的能够实施器移植手术的医院数量为163家，据不完全数据统计，近年来经过一系列整顿，实际进行器移植手术的医院数量减少了约1/3，年病例数呈现下降趋势。公司目前的策略是继续抢占外企的市场份额，从而维持免疫抑制剂的收入增长。我们认为新赛斯平有可能实现10％左右的增长，赛可平 20％左右的增长，他克莫司（FK506）则是公司的重要发展目标，在某些方面或许对新赛斯平形成替代，有可能在2011年成为过1亿品种。
　　百令胶囊目前以临床为主，OTC渠道占比约10％，浙江地区药店均有铺货。该产品销售情况较好，原料生产跟不上制剂的销售，我们认为公司将重点解决产能问题，届时将有望确保今年的市场销售，保持25％的增长。
　　泮立苏就浙江省而言，招标持续时间较长，由于参加招投标企业众多，压价严重，经过多方努力，三分之一省完成了招标。卡波平进入区后，价格可能会有一定程度的下降，由于量价关系较难确定，因此无法判断对于业绩的影响。
　　我们认为，未来公司将继续巩固并扩大在这四大领域的优势，有可能在一些重大疾病领域（如抗肿瘤、心血管、超级抗生素）推出新产品。恶性肿瘤发病率持续增大，公司或许把重点放在抗肿瘤药领域，扩大销售队伍，细分市场区域，做精做细。
　　医药商业稳步发展。2010年商业发展稳健，我们估计基本能保证20％的增长，利润的增速高于收入的增速。基层（区＋乡镇卫生院）是国家扶持的重点，但是就目前看来，公司在这一块的业务实现的增速并不快，具有一定难度，因各地府地方保护，扶持当地商业企业，外地企业很难进入。
　　总体看浙江省的商业格局没有发生大的变化，华东、英特和国药虽然都在浙江省收购了一些网点，但是收购目的各不相同。华东和英特目的更加相似，主要是在已经覆盖县一级的基础上，通过收购来覆盖县一级以下的商业，华东更注重资源互补，而不是简单的扩大规模。杭州市基层部分占到了杭州总体医药商业比例约30％，单从区这块业务来看，增速超过了省市一级的医院增速。我们认为基层市场将是公司重点发展的一大目标市场之一，在医改变革中，伴随着药价形成机制、公立医院改革，公司有可能寻求增长方式的调整，保持商业领先。
　　盈利预测及投资评级。预计公司2010-2012年的EPS分别为0.79元、1.04元和1.31元，综合考虑公司股改问题有改善的可能，并参照可比公司的估值水平，给予2011年39倍市盈率，目标价41元，给予“买入”评级。（海通证券江维娜）