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券商板块：制度创新提升估值空间
2010年下半年以来，证券业协会出台了佣金新政，其已于2011年1月1日开始实行。佣金新政实施，未来券商的经纪业务佣金率将改变以往大幅下滑的态势，券商的经纪业务基本面有望得到改善。
　　此外，随着新三板带来的投行项目以及备案制的实施，券商的投行业务和资管业务2011年也将步入快速增长期。
　　资本市场迎来一系列制度创新
　　证监会年底工作会议明确了2011年工作重点，新三板、国际板和转融通业务等提上议事日程。
　　首先，转融通业务方面，近期转融通业务突然明显加速。目前，监管层希望加快转融通的推出，尽量能在6月份左右推出转融通的业务。未来转融通业务运作的特点可能是：第一，采取成立证券金融公司的模式。资金由交易所提供和发债筹措；第二，融资业务：证券金融公司以自有资金向券商提供资金，按同业拆借率向券商收取成本；第三，融券业务：证券金融公司从国资委、社保、基金、保险等机构借入证券，以低于一定的资金成本借券，加成后借给券商，然后要求券商以一定的利率借给客户；此外试点期内，券商需要向证金公司缴纳一定比例的保证金；第四，券商资格上，基本按照原先融资融券的试点进度来(第一批11家，然后是第二批).
　　由于"转融通"等新业务的推出，将改善券商的盈利模式。我们此前的一系列报告对融资融券进行了研究，认为，融资融券从长远来看，将会给券商的业绩提供30%的增量贡献，而且其改善了盈利模式和收入结构。但由于融资融券试点阶段仅限于券商的自有资金和自有证券，因此对券商的业绩贡献非常有限。
　　未来随着条件和环境的成熟，融资融券的试点也将进一步深入。这次转融通的推出就是重要一步。
　　其次，新三板业务方面，去年11月30日，证监会副主席姚刚在金融与战略性新兴产业论坛上表示，证监会将加快推动场外交易市场建设，积极推动"新三板"扩容，积极支持符合条件的创新型企业和战略性新兴产业的企业发行上市和再融资，积极推动创业投资和私募股权投资的发展，完善相关各项制度。至此，"新三板"扩容已越来越近了。新三板给券商带来的机会主要体现在代办股份转让、未来的保荐和直投等业务。
　　第三，国际板方面，进入2011年以来，中国股市"国际板"呼声高涨。先是在2011年的全国证券期货监管工作会议上，证监会主席尚福林明确提出，2011年的重点工作之一是研究制定国际板制度规则，推进国际板建设。
　　"国际板"脚步已越来越近了。纳斯达克和纽约的国际板市值占总体市值的比重在8%-10%，那么结合当前沪市A股市场的市值来看，国际板经过三到五年的发展，以2010年底的市值17.8万亿元来估算，将可以达到1.424-1.78万亿元。在中长期，我们可以预期国际板的公司规模数量可以达到百家甚至更多。
　　从短期看，国际板的开通，将会为券商带来8%左右的经纪业务收入的增长，以及可观的承销保荐收入。
　　券商基本业务有所改善
　　2010年影响券商股业绩的因素莫过了佣金率的大幅下滑了。2010年下半年以来，证券业协会出台了佣金新政，其已于2011年1月1日开始实行。目前各券商计算了全佣金成本，并上报了证券业协会分会，当地也制定了相应的佣金率底线标准。譬如江苏省的佣金率底线定为千分之一。
　　我们认为，由于佣金新政的实施，未来券商的经纪业务佣金率将改变以往大幅下滑的态势，券商的经纪业务基本面有望得到改善。此外，随着新三板带来的投行项目以及备案制的实施，券商的投行业务和资管业务2011年也将步入快速增长期。
　　投资评价和建议
　　目前证券板块估值处于历史较低水平，具有一定的估值优势。由于佣金率企稳和交易量回升，券商业绩有望步入上升通道；目前估值水平较低；2011年资本市场制度创新带来的催化剂因素，我们维持对券商的"增持"评级。
　　我们从春节前至今的推荐组合为中信证券、长江证券、华泰证券和光大证券，投资者可持续关注，适当布局。

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