华泰联合：煤炭股仍是交易性机会(荐股)

┌．●ne＂﹎ャ

华泰联合：煤炭股仍是交易性机会(荐股)
　　我们自2010 年8 月以来，一直首推以盘江股份、潞安环能为首的炼焦煤，但自3 月初起，我们改为首推以中国神华、兖州煤业为首的动力煤。我们并非不看好炼焦煤，而是认为从3 月初起，动力煤的风险收益比更优。基于中国经济转型的大方向未变，抑制高耗能、节能减排、发展新能源、煤矿政策性成本持续上升等压制煤炭股中长期估值中枢的负面因素依然存在，我们认为煤炭股仍是交易性机会。
　　我们目前首推兖州煤业、中国神华、国投新集，同时推荐神火股份、恒源煤电、山煤国际、盘江股份、潞安环能、开滦股份。
　　1、受进口量大幅下降影响，煤炭库存在淡季明显下降，基本面拐点初现：（1）2 月份煤炭进口量下降近50%。（2）进口煤2010 年已占沿海市场18%的份额，进口煤数量一旦下降50%，对沿海煤炭市场短期来说，就意味着9%的缺口。（3）大秦线尚未检修，电煤库存已快速下降。（4）沿海煤炭运价持续上涨，证明对国内煤炭需求旺盛。（5）沿海电煤价格初现上涨苗头，价格上涨的港口规格品个数由前一期的3 个增加到10 个。（6）判断：进口量大幅下降的趋势将持续数月。受中东乱局、澳大利亚洪灾影响，在未来一个季度，国际油价、煤价至少不会出现明显下跌。因此，在中国国内煤价未出现明显上涨、国内外价差抹平之前，中国煤炭进口量下降的趋势，不会改变。随着大秦线在4 月进入为期1 个月的检修期，铁路发运量也会阶段性下降，将扩大沿海煤炭市场的供需缺口。
　　2、超预期的因素：两害相权取其轻，上网电价今年有上调可能。动力煤股票估值较低的重要因素之一，是电价管制，电煤价格上涨受限。而从目前的形势来看，上网电价在年内有上调的可能。（1）电源点建设缓慢，并非华东用电紧张的主要原因，关键在于电价未理顺。（2）电价被管制令电厂无动力超计划发电，而非发电能力不足。如果要满足用电需求，电厂必须大幅提高利用小时。（3）电价不涨更会推高物价，政府或会"两害相权取其轻"。政府近两年迟迟不上调电价的理由是，上调销售电价会推高CPI。如果在全国用电不紧张的时刻，压制电价对控制物价是有意义的。但是，如果下游需求旺盛而用电紧张，则会引发因生产不足导致的工业品价格上涨，同样会推高PPI，进而传导到CPI。这种情况一旦出现，物价不但未能控制住，反而对经济产生负面影响。（4）判断：上网电价与销售电价的非对称上调，是最佳选择。（5）上网电价上调，对动力煤估值提升的影响大于业绩的提升。如果不调电价，华东地区用电紧张对动力煤估值并无实质影响。如果上网电价上调1 分钱，可承受煤价上涨20-25 元/吨。动力煤公司的盈利增长普遍在7%以内。该事件对动力煤估值提升的影响，大于业绩提升的影响。尽管电价上调不会促使今年的重点电煤价格上涨，但毕竟缓解了电力行业当前的经营困境，让整个产业链传导机制相对变得顺畅。同时，市场会对2012 年的重点电煤价格的预期有所改观。
　　3、比较风险与收益，短期动力煤更具优势。由于重点电煤被限价，目前市场对动力煤的一致预期很差，而股价也已基本反映，下行风险有限。（华泰联合证券研究所）